中租投顧投資組合報告 – 2023年2月
不要浪費好危機

英國首相邱吉爾有句名言：「不要浪費好危機（Never let a good crisis go to waste）」，我們認為這句話適用於現今你我面對的市場環境。美國通膨目前已經降溫，而聯準會利率目前已升至中性水平，升息週期進入尾聲，目前僅需靜待景氣落底。而我們對於景氣降溫的看法並不過於悲觀。投資人此刻應慎重且積極進行佈局。

自去年6月美國消費者物價見頂以來，全球投資人屏息關注通膨降溫的速度，能否快於景氣降溫的速度。假若是通膨能夠快速降溫，朝向聯準會設定的通膨目標之2%水平靠近，顯示通膨受到控制，則聯準會有機會愈早停止升息。2022年的強勢升息與其帶來的滯後效應，無可避免將衝擊景氣，但若美國經濟的底氣夠足，可以避免美國經濟陷入硬著陸，則經濟動能可以快速回復。以目前來看，雖然非農就業新增人數已經連續5個月呈現下滑，但就業動能仍強，每月新增人數仍在20萬人之上。貨幣政策收緊對就業市場的影響程度有限，且2022年第4季仍維持正增長。要進一步觀察景氣下滑是否落底，須從企業財報面來觀察。目前而言，我們還是認為軟著陸，甚至僅是呈現經濟放緩的可能性較高。

此外，就信用市場來看，經濟衰退的預期正在逐漸減弱，自2022年9月以來利差收窄，顯示高評級債與非投資等級債的CDS利差下降超過100個基點。

圖一：非投資等級與高評級債CDS差距縮小

資料來源：Bloomberg, 資料時間：2023/1/9

2022年12月美國消費者物價年增率已連續第6個月下滑降至6.5%，且今年1月PCE物價指數年增率自5.5%降至5.0%，物價持續在下降軌道。然而，市場更關心就業市場報告中，薪資年增率開始呈現下滑，此刻雖未完全擺脫薪資物價的螺旋式上漲，但也呈現改善的方向，美國停止升息在倒數計時中。

圖二：2023年消費者物價預測值

資料來源：法巴投顧，Bloomberg, 資料時間：2023/1/6

然而，我們提醒投資人，有鑑過往前聯準會主席Paul Volcker在通膨緩解時太早降息的歷史經驗，我們認為此次聯準會會將利率峰值維持較長的一段時間，以避免歷史重演，因此何時開啟降息循環要等核心通膨能確實降溫。

美國

美國經濟的觀察重點轉向為企業面的獲利衰退幅度。根據FactSet(1/27)預估，第四季S&P500獲利衰退5.0%，為2020年第三季來最低，且近期以來不斷下修。我們認為美股投資需著重多元與防禦，同時可增加價值型類股的投資比重。投資人應掌握市場低點買入機會分批佈局。或運用定期定額與母子基金降低短期波動性。

歐洲

Refinitiv(1/24)預估 4Q22 道瓊歐洲 600 企業的獲利將成長9.5%，雖然歐洲景氣一般預料比美國為弱，但也展現出整體經濟的強韌度，受惠於先前歐元貶值出口提振，且1月份歐元區PMI指數重回擴張階段。雖然天然氣價格下滑，歐洲通膨已渡過峰值，但歐央行仍將不會停止升息，預料後續仍有5碼的升幅，同時2023年3月將開始進行量化緊縮。因此我們對歐洲市場雖然趨向樂觀，但投資人仍應拉長投資週期。

新興市場

2023年新興市場最大的變化就是美元不再強勢，隨著美元轉弱，去年被壓抑的新興市場可望迎來反彈。亞洲開發銀行也針對亞洲各國家2023年的經濟表現，維持強健的增長預期。

中國

2月中國相關經濟指標社會消費品零售銷售、工業增加值和固定投資全數下滑，12月PMI的新訂單仍於景氣榮枯線下且持續下滑中。雖中國政府已加速放寬防疫政策，但中國短期的消費動能仍會受到短期攀升的疫情壓抑，加上官方又加快物流復甦和工廠復工復產，短期導致庫存堆積增加的情況還不會改善。不過預期 2023 全年財政刺激和寬鬆貨幣政策仍持續進行、疫情逐漸趨緩且景氣相對低基期下，配合解封後快速復甦的龐大內需需求，經濟增速有望逐季走高，建議分批佈局。

東南亞

東協各國的出口、製造業因中國封城、中美貿易仍舊緊張的環境下，持續展現出相當的韌性，許多資通訊訂單、製造業投資項目（半導體、電子零組件、電動車）加速轉向當地供應鏈並促進經濟持續發展。且隨著國際旅遊逐漸回到正軌，也帶動民間收入好轉，使外銷與內需同步得到提振。

印度

儘管近期在國際市場外需疲弱下，其工業前景調查顯示動能僅小幅降溫，但預計加速流入的外國直接投資、國內基建項目推進與產業投資優惠加碼等多重因素，將共同支撐印度工業動能與整體經濟維持高檔，亞洲開發銀行同時維持其對印度2023 年的強勁 GDP 增長預期為7.2%。

固定收益

由於聯準會第一季預料仍將升息 2 ~ 3 碼，因此在聯準會暫停升息之前，短債殖利率依舊將支撐在高檔，但長債殖利率則領先反映經濟、通膨、就業放緩的現象，12月CPI月增率已轉為負值，因此隨著2022年長債價格大跳水後，其投資價值具吸引力。待第二季聯準會暫停升息之後，且核心通膨回落速度符合市場預期時，債市殖利率曲線也將逐漸轉趨平坦，屆時短債投資價值也終將浮現，整體債市已處於升息尾聲，債市逆風逐漸結束，高評等之投資等級債仍優於各風險性債種。