中租投顧投資組合報告 – 2021年5月

即使上帝也會被你開除

為什麼不要只買個股？

“如果說，台北的後花園是最快惹怒宜蘭人的一句話，

長期投資可能是最容易激怒觀念偏誤投資人的關鍵詞。”
 

都說長期投資真正好，為何我用生命長抱的股票變壁紙？
是我的真心不夠持久？還是你的絕情太過泛濫？不，87%是你誤會並誤用了長期投資的概念。
老木提醒您：長期投資適用大盤，不適用個股。

為什麼不要只買個股之一：擁有超級贏家的捷徑是擁有全部。

最優秀的藝術家常常在貧困中死去，但19世紀和20世紀初有一小群藝術品經銷商卻積累了巨量的財富，這些人持有畢卡索／馬諦斯／克利等人的大量傑作，價值數億美元。藝術的品味是主觀的，也常會隨著時代改變，這些人是如何精準又明智地挑中百年後的人們喜好？？

答案是，他們不挑！他們全都要！。
他們知道，其中絕大多數的藝術品投資最終只會聽到把錢扔進水裡的聲音，變得一文不值，但是，極極極少數會爆發成為曠世鉅作蒙娜麗莎或星夜。他們不需要預測未來的品味走向，他們只需要盡可能大量地收購各式各樣、多元化的藝術品，網羅全方位的品味路線，然後，靜靜等待其中某個種子爆發。

而這也是股市投資的運作方式。一模一樣。 

摩根大通一份震撼又有趣的報告指出：自1980至2020年，羅素3000指數(市值前3000大的美股)上漲34倍，但令人驚訝的是，其中有44%的股票遭遇災難性的損失—自高點下跌超過70%，並且跟瑞凡一樣回不去了(也就是傳說中的壁紙啦！)，且各個行業無一倖免；相對表現而言，則有66%的股票表現遜於大盤，換言之，指數中絕大部分的股票都是輸家或是拖油瓶。只有約10%的股票能成為超級贏家(創造優於大盤500%以上的報酬)，而最終，這10%超級贏家的漲幅不但足以彌補其他一海票輸家的損失，還可以將指數向上推升34倍。這與19世紀藝術品經銷商取得成就的方式沒有什麼不同。

長期投資之所以會成功，是持有極致多元化的部位(如大盤)，然後用長時間去等待極端少數的爆發。
而不是指＂個別股票只要一直抱下去，長期就會獲利＂——雖然光用想的就很荒謬，但很多人似乎有這樣錯誤的理解。

“如果說，台北的後花園是最快惹怒宜蘭人的一句話，
長期投資可能是最容易激怒觀念偏誤投資人的關鍵詞。”—by老木
 

圖一、Russell 3000指數個股的終身超額報酬分布：
有66%個股終身報酬不如大盤，僅10%個股成為超級贏家(超額報酬500%以上)
 

資料來源：JP Morgan, 03/15/2021

為什麼不要只買個股之二：即使是偉大的股票，也會燙到讓人抱不住。

如果在1999年買進亞馬遜Amazon，至今100美元將成長為3207美元。。
如果在2011年買進奈飛Netflix，至今100美元將成長為1309美元。
如果在2000年買進蘋果Apple，至今100美元將成長為11250美元。
如果，您的投資顧問向您做了以上神建議，這個彷彿上帝偽裝成的顧問會得到您的一生感謝、或是一張空白支票嗎？

不，他會被你開除！因為，在接下來的幾年內，這些偉大的股票都經歷了生不如死的地獄跌幅，亞馬遜二年下跌94%／奈飛二年下跌82%／蘋果三年下跌80%，你覺得很火，火速火了他。

但是，這樣50%以上的跌幅(甚至是90%跌幅)，在每一支偉大股票的成長過程中，都至少出現過一次以上，這是毛毛蟲蛻變成蝴蝶需要經歷的苦楚。巴菲特阿北說過一句名言：投資最重要的第一條原則是永遠不要虧錢，第二條是永遠不要忘記第一條。即使對阿北充滿無限敬意，但是關於這句話，阿北恐怕自己也不知道自己在說什麼，因為按照此名言邏輯，你會在偉大股票遭遇困難的時後賣掉他。事實上，波克夏本身也曾經歷過二次50%左右的大跌幅，但阿北並沒有照他說的”名言”做，因為阿北知道自己擁有什麼，以及為什麼要擁有，因此沒有在困難時期放棄持股，才讓偉大的持股有足夠的時間與機會去綻放美麗。

即使你有上帝般的先知視野選中了超級贏家，堅持自己抱住這些偉大股票也是一件辛苦的難事，艱難的過程往往把人燙到連上帝都會被你開除，這是為什麼不要自已去抱個股的第二個原因。
同樣的，讓擁有一籃子多元化投資組合的共同基金／指數基金幫你，會輕鬆許多。
 

圖二、股價自高點以來跌幅：亞馬遜(上) vs.奈飛(下)

資料來源：Ritholtz, 03/28/2021

為什麼不要只買個股之三：市場一直在變化。

1900年，美國僅佔全球股票市場的15％；2021年，美國的佔比達到56%。
1900年，鐵路股佔美股市值約63%，不存在一個叫做科技(Technology)的產業，2021年，科技股成為主導市場的類股，鐵路股的份額幾乎消失。
下一個10年/20年/100年趨勢會如何演變？一來沒有人能夠準確知道，二來其實也不需要有洞燭機先、預判趨勢潮流的能力，19世紀的藝術品經銷商已經告訴我們該如何掌握未來主角：不押注少數個股，買進全部！你要做的只是相信市場、相信明天會更好！因為股市一直是樂觀主義者的勝利！
 

圖三、美國股市類股權重：1900(左) vs. 2021(右)

資料來源：Credit Suisse, 03/13/2021

為什麼不要只買個股之四：讓專業的來也沒用。

這是比較傳統的論點：由於大多數人，包括享有龐大資源的專業人士，都無法超越指數，因此您不必費心嘗試。你可能已經聽過很多次，但我們還是輕輕地再補一刀：例如，高達75％的美國基金過去五年累積報酬無法超越美股大盤(據SPIVA統計)。別忘了，這75％基金都是由專業的基金經理組成，他們全職投入、並有龐大的分析師團隊支持。如果擁有這麼龐大的資源依然無法打敗大盤，你又何須飛蛾撲火？

簡單的持有極致多元化的部位，盡可能擴大與分散你投資的光譜—例如：持有全球型大盤基金，或持股包山包海的基金，往往比押注少數個股的績效來的優異。而這也正是基金投資的優勢：隨便一檔基金持股都至少是數十支股票或數百支股票，但自已去買進個股，則是再怎麼多元也難望其項背。

小結：
長期投資真正好，但不是指長期堅持或迷戀某支個股就會成功的意思。概念適用大盤，不適用個股。
長期投資成功的關鍵，是持有極致多元化的部位(如大盤)，然後用長時間去等待極端少數的爆發。
即使相信自已有深厚的產業知識與洞悉天機的眼光，過度押注你手中的那些個股就是那顆會爆發成為蒙娜麗沙的種子，依然是個頗為冒險的行為。挪出小比例的資金做這樣的樂透式押注當然無妨，但一個極致多元化的分散部位，才是能陪伴您長長久久、並創造出長期財富的核心投資！
 

【全球金融情勢】

3月底，美國總統拜登宣布2.25兆美元美國基礎建設支出的藍圖，涵蓋傳統道路、橋梁和機場興建修繕計畫，也涵蓋高速寬頻網路、更新電網、加強半導體投資等計劃，期能媲美羅斯福新政、創造上千萬個就業機會。而為籌措計畫資金，拜登政府正在研擬加稅方案，初步規劃可能將公司所得稅稅率從21%提高至28%，以及提高富人資本利得稅率等等。

僅管疫情再度惡化，由其是疫苗與醫療資源缺乏的新興國家災情嚴重，但全球最大經濟體的基建野心與美歐西方國家相對快速的疫苗鋪展，仍讓4月份的市場再打雞血。四月份以來（截至4/23），MSCI全球指數上漲3.99%，S&P500指數上漲5.22%，MSCI新興市場指數上漲1.9%；美債利率在大量空頭獲利了結與日本投資人趁收益率上升買進債券下，債券收益率升勢受擾，四月以來美十年債利率回落約15個基本點，至1.57%。
  

【股票市場】

【投資很簡單，低買高賣而已？】

都說投資很簡單，低買高賣而已。甘安捏？

近期，逾96%的S&P500指數成分股高於其200日均線，比率幾乎達史上最高。
這是股市頂部訊號嗎？經驗顯示，過去當指標在如此高的讀數時，後續3個月/6個月/1年/3年/5年的平均報酬均為正值，且5年的長期報酬達到67.3%，更較全讀數的平均報酬59.2%優異。

好的，翻譯成中文就是：這樣全都多的強力漲勢，往往是大多頭上半場的宣告訊號。類似情形也可見於08/09年金融風暴與11/12年歐債危機後，股市在起漲年餘後，均出現此全面走多的現象，當然，此後股市依然繼續向北前行。

比起確信度較高的”低買”，”高賣”並不總是個好主意。
  

圖四、96%美股位於200日均線之上：

資料來源：Compound, 4/19/2021

【當景氣由Early Cycle轉進Mid cycle，高品質股票較受青睞】

強勁的經濟數據接連不斷，3月份美國ISM製造業指數高達64.7，達1980年代以來最高水準，但同時間反應製造業成本壓力的支付物價指數(ISM Price paid index)也達到85.6的長期高位（圖五）我們看到各種證據顯示，從原物料、物流運輸到勞動力，都出現供給面的短缺緊張。

高漲的支付物價壓力可能拖累製造業復甦的動能。事實上，長期經驗顯示，反置的ISM支付物價指數往往領先ISM製造業指數12個月—支付物價指數高漲後12個月，ISM製造業指數走低回落。意謂著今年餘下的日子裡，景氣可能由從谷底向上V轉的早期復甦階段(early cycle)，逐漸進入到中期復甦(mid cycle)階段。

對股市的意義？（圖六）
一般而言，從谷底向上衝刺的早期復甦early cycle時期，低品質股票—通常也為低廉價值股或低價股—表現往往較高品質股票更強勁(想像當資金大水一湧而上，情緒激昂不分青紅皂白地上漲)，但隨著景氣動能放緩，逐漸進復甦中期階段後，水漲船高的市場也將變得更為謹慎理性，此時高品質股票再度獲得青睞，表現強於低品質股票。

三月以來，我們發現2020年被市場熱烈追棒的甜心—IPO首次公開發行指數、以及SPAC特殊目的收購公司指數的走勢均持續落後那斯達克前100大指數（圖七），這或許是新多頭滿週歲後，市場情緒逐漸理性沈澱的表現。日後，當景氣由Early Cycle逐漸轉進Mid cycle，獲利與基本面相對紮實的高品質股／大型股可望較受青睞。
 

圖五、ISM支付物價指數(深/反置)，領先ISM製造業指數(淺)約12個月：

資料來源：Morgan Stanley, 04/11/2021

圖六、當景氣進入中期復甦階段，高品質股將再度獲青睞：

資料來源：Morgan Stanley, 04/11/2021

圖七、那斯達克100指數(白)／首次公開發行指數(藍)／特殊目的收購公司指數(紅)：

資料來源：Bloomberg, 04/10/2021

【債券市場】

2021年以來，美十年債利率由0.92%一路不停歇地走升，最高至1.76%，漲幅逾80個基本點，殖利率揚升的旅程於四月暫時休息：大量空頭獲利了結、日本投資人趁收益率上升買進債券，加上美俄之間日益加劇的緊張局勢、強生疫苗也籠罩在血栓陰影引發的疫苗不確定性、印度等新興經濟體疫情急轉直上等等，也帶來了避險需求，近期美十年債殖利率回落至1.6%左右。然而，正在實施的巨額財政和貨幣刺激、強勁的經濟數據，以及供需結構失衡的通膨壓力，仍是未來美債收益率上行的有力背景。

本月精選基金

核心資產配置建議(建議投資期：3年或以上)

核心資產基金配置建議(建議投資期：3年或以上)

以上資料來源(除特別說明)：Reuters，中租投顧整理，以上資料時間(除特別說明)：4/27/2021