月展望報告
2026/05/20
投資紅綠燈：DWS每月展望 - 2026年05月
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(本文章由【中租WISEGO】智能理財合作夥伴德意志資產管理提供 – 2026年05月)
人們常說四月的天氣變化多端，而今年這句話同樣適用於市場與政治情勢，各方彷彿都在各行其是。在伊朗戰事中，雙方持續畫出多條「紅線」、接連提出各種最後通牒，卻往往很快又被淡化甚至消失，至少目前已達成停火協議，整體局勢仍大致維持如此。然而，隨著美國決定不再允許與伊朗有關聯的船隻通行，對荷姆茲海峽的封鎖由一處擴大為兩處，布蘭特原油再次測試近期高點，並如預期般推升公債殖利率，使各國央行進一步失去降息的空間。
美國聯準會在四月的表現同樣顯得反覆不定。鮑爾打破過往慣例，在即將把聯準會主席職位交棒給凱文華許的同時，仍選擇留任理事。他認為，這樣的安排有助於讓聯準會免於受到現任美國政府政策反覆的影響。
儘管伊朗衝突為公債與能源市場蒙上陰影，股市卻一如既往地走出自己的路，也就是上漲。尤其在近年，每當市場遭遇回檔，股市往往展現出強烈的反彈傾向。因此，當前世代的股票投資人與交易員已習慣於「逢低買進往往有效」的思維，無論是因為央行在市場真正陷入危機時仍被視為最後防線，或是因為投資人深知股市表現對現任美國政府的重要性。
伊朗戰事仍在進行，財報季卻成為四月股市大幅上漲的直接催化劑。迄今，超過三分之一的歐洲企業與超過一半的美國大型權值股已公布財報，分析師反應極為正面，並大幅上修今年的獲利預估。市場目前預期 2026 年歐洲企業獲利年增率達 15%，美國則達 20%1；而年初時的預期僅分別為 13% 與 14%。在歐洲，獲利前景改善幾乎完全由能源類股所帶動；在美國，科技股則成為第二個重要支撐來源。值得注意的是，在科技產業中，資本支出成長速度甚至快於獲利本身。去年秋季，市場共識仍認為資料中心的最大投資浪潮將於 2025 年結束，2026 年僅維持溫和成長；但目前的預估已指向 50% 至 100% 的資本支出成長幅度。具體而言，僅六家美國大型雲端與 AI 業者，今年的投資金額便預期超過 7,000 億美元，對整體投資規模與經濟成長形成顯著貢獻。
整體而言，可以說四月份在股市層面，「AI」暫時戰勝了「石油」。然而在實體經濟世界中，今年夏季仍可能陸續浮現多項原物料短缺問題。
1 除另有說明外，所有資料均來自 Bloomberg Finance L.P.，截至 2026 年 4 月 30 日。
多項長期紀錄在四月打破，但未必全是投資人樂見的結果。股市無疑是最大贏家。S&P 500 指數上漲 10.5%，創下 2020 年 11 月以來最佳單月表現。新興市場表現更為亮眼，隨著地緣政治疑慮緩解與半導體股強勢反彈，MSCI 新興市場指數上漲 14.7%，而費城半導體指數（SOX）更大漲 38.4%。
相較之下，債券投資人度過了一個相當艱難的月份。接近月底時，日本 10 年期公債殖利率升至 2.5% 以上，創 1997 年以來新高；英國 10 年期公債殖利率突破 5%，為 2008 年以來最高；而德國 10 年期公債殖利率則升至 3.11%，上一次見到此水準已是 2011 年。
黃金投資人同樣難言欣喜。繼三月金價大跌 12% 後，四月仍延續疲弱走勢，價格再下跌約 1%。
然而，市場焦點始終圍繞在油價之上。4 月 17 日，布蘭特原油盤中價格一度僅約 86 美元；至 4 月 30 日，價格已升至 126 美元。我們預期油價將於明年第一季末回落，但水準仍將高於先前預期。期貨市場顯示，2027 年 3 月交割的布蘭特原油價格約為 85 美元，相較四月初的 76 美元明顯上移。
五月中旬，DWS 投資平台將於季度策略會議中制定新的 12 個月策略展望。在本期報告中，我們聚焦於短期展望，而該展望幾乎完全由伊朗戰事所主導。韓國的例子清楚說明，在戰事爆發後迅速調整部位，可能如何快速產生反效果。
KOSPI 指數在三月初一度下跌約 20%，主因韓國高度依賴來自波斯灣地區的石油進口。隨後三月指數在高度波動中橫盤整理，並於四月在 AI 題材帶動下反彈 40%。在如此劇烈的波動環境中，投資人極易站錯方向。
投資人面臨的問題其實不難界定，卻極難回答：是要「看穿」未來數週的不確定性，假設波斯灣局勢將回歸正常？還是要正視荷莫茲海峽重新開放的可能性究竟有多高？交戰三方的目標差異，使短期內重新開放的機率並不高。伊朗已意識到封鎖荷姆茲海峽能施加巨大壓力，且兩度在談判期間遭轟炸，使伊朗對美國與以色列更加缺乏信任；以色列則有強烈動機削弱伊朗的國家運作能力。另一方面，美國政府亦難以在未取得任何明確戰術或戰略成果的情況下撤出，同時還必須顧及中期選舉，以及持續戰事所帶來的通膨對共和黨選情的影響。
越來越多人開始討論「非正式凍結衝突」的情境，但只要荷姆茲海峽仍處於被封鎖的狀況下，就很難達成真正的均衡狀態。即便如世界銀行近期模擬，透過改道，每日 2,000 萬桶的供應缺口能夠縮小至約 500 萬桶，國際能源署（IEA）仍預期第二季將出現每日 370 萬桶的供應缺口，這是歷來最大紀錄。不過 IEA 亦指出，若海峽於第三季重新開放，供給缺口可能迅速轉為過剩。就目前來說，海峽的封鎖仍對供給構成重大衝擊，且現階段伊朗與美國雙方皆在阻斷荷姆茲海峽。年初布蘭特原油約 60 美元，而 4 月 30 日盤中價格已突破 125 美元。
跨資產來看，市場正處於「迅速重開」與「持續封鎖」兩種情境之間的拉鋸。股市選擇偏向樂觀，企業獲利表現超乎預期，市場逐漸形成共識，認為美國企業獲利受戰事影響有限；而商品與債券市場則相對謹慎。我們認為，在中期經濟前景與獲利成長支撐下，股市仍具支撐力，但若通膨與公債殖利率無法趨於穩定，估值壓力將逐漸浮現。
相較於股票市場，債券市場在伊朗戰事中承受的衝擊更為明顯。油價走高對央行而言構成重大挑戰。儘管我們仍預期最終將有兩次降息，但也認為聯準會將延後降息時程，且 2026 年內未必能看到實際行動。另一方面，歐洲央行（ECB）已明確釋出偏向升息而非降息的訊號，以確保通膨預期能維持穩定。未來任何一次 ECB 會議，都存在升息的可能性。
即便如此，從 12 個月的時間視角來看，我們仍預期整體債券殖利率有下行空間。至於公司債，由於利差再度處於偏緊水準，我們維持審慎且中性的立場。
在「永久停火的期待」與「荷姆茲海峽持續封鎖」的拉鋸之下，利率市場呈現高度波動。美國的貨幣政策仍維持限制性立場，近期殖利率上行已進一步收緊金融條件。我們已將美國 10 年期公債調整至中性，但保留未來重新轉為正向的彈性；同時，我們持續偏好 2 年期美國公債。至於德國公債（Bunds），我們偏好較長天期（10 年與 30 年），並已近期上調配置；同時，有鑑於 ECB 偏向升息，我們將 2 年期德國公債自正向下調至中性。我們亦將日本 10 年期公債調整至中性。儘管日本央行（BoJ）於 4 月會議中維持政策不變，但出乎市場意料的是，有三位委員投票支持升息，對市場釋放出偏鷹訊號。日本央行在最新展望中，因中東供應受限下調成長預期，並上調通膨預期；一旦經濟數據趨於明朗，升息路徑預期將再度啟動。
我們對公司債的整體立場維持中性。4 月初首次停火談判後，美歐公司債利差再度收斂至接近歷史低檔。新券發行亦在短暫不安後恢復，且需求穩健，提供一定的技術面支撐。然而，估值水準偏高，因此我們仍維持中性看法。
新興市場主權債利差迅速再度收斂，整體走勢與成熟市場信用市場相當，受惠於良好的技術面與部分市場的韌性。然而，估值已趨於緊縮，限制進一步上行空間，使我們維持審慎、偏中性的立場。亞洲信用市場受到技術面支撐，且以投資等級債為主的逢低承接需求提供支持，利差維持區間震盪並呈現選擇性韌性。在短期樂觀情緒已多數反映、且戰事若延長仍存下行風險的情況下，我們認為中性立場仍屬適當。
我們對歐元兌美元仍維持正向看法。隨著市場情緒轉弱與美元避險需求下降，歐元表現相對走強。較高的能源成本正逐步成為拖累美元資金流入的因素，而非支撐來源。
第一季財報季在大西洋兩岸整體表現相當正面，但我們已對區域配置偏好進行調整。歐洲受伊朗戰事引發的供應疑慮影響較大，而美國市場則顯著受惠於 AI 資本支出（capex）熱潮。因此，我們將歐洲市場下調至中性，並將美國市場上調至中性。除了更為強勁的獲利前景外，美國股市亦受惠於未來可能的聯準會降息預期，即便此事可能會延後至 2027 年實現。相對而言，歐元區目前升息的可能性反而提高。
在未出現中東地區進一步軍事升級的前提下，我們認為股市仍可能持續受到強勁財報季的支撐。然而，伊朗戰事引發的供應限制，可能於第二季與第三季開始更明顯地反映在企業銷售與獲利數據中。此外，估值再度顯得偏高，且不僅限於資訊科技與通訊產業，多數與 AI 資本支出相關的工業與原物料類股亦包含在其中。
在產業配置上，我們密切關注 AI 相關領域中仍存在瓶頸的公司。隨著油氣類股在荷姆茲海峽封鎖後表現強勁，我們已將能源產業立場由正向調整至中性。對傳統化石能源公司而言，無論是持續封鎖或逐步重開，相關的上行與下行風險已大致反映在價格中。相對之下，再生能源供應商則可能進一步受惠於結構性需求轉變。
我們在策略層面持續看好黃金。包括央行持續買盤與對美元的結構性疑慮等多項因素，預期仍將延續。不過在戰術層面，股市表現強勁與利率走高，可能在短期內抑制金價進一步上行空間。
短期內，我們預期能源價格將維持高檔，因超過 10% 的全球原油產量仍未進入市場，同時煉油產能亦有所下降。俄羅斯煉油設施進一步受損，限制出口並加劇依賴進口成品油國家的供給短缺。OPEC+ 已同意自 6 月起每日提高產量上限 18.8 萬桶，而阿拉伯聯合大公國宣布退出 OPEC，在衝突結束後有助於改善供給。我們預期油價在一段時間內仍將維持高檔，待伊朗戰事結束、供給回升後，全球原油庫存將出現快速回補。
過去績效未必反映未來報酬。
資料來源：彭博財經、DWS Investment GmbH，截至 2026 年 4 月 30 日
下列圖表顯示了我們的短期與長期配置。
1 相對於德國公債的利差。 2 相對於 MSCI AC 世界指數 (僅針對戰術訊號)、 3 S&P 500 指數、 4 Stoxx Europe 600 指數、 5 Euro Stoxx 50 指數、 6 Dax 指數、 7 瑞士市場指數、 8 FTSE 100 指數、 9 MSCI 新興市場指數、 10 MSCI AC 亞洲 (不含日本) 指數、 11 MSCI 日本指數、 12 MSCI AC 世界必需消費指數、 13 MSCI AC 世界醫療保健指數、 14 MSCI AC 世界通訊服務指數、 15 MSCI AC 世界公用事業指數、 16 MSCI AC 世界非必需消費指數、 17 MSCI AC 世界能源指數、 18 MSCI AC 世界金融指數、 19 MSCI AC 世界工業指數、 20 MSCI AC 世界資訊科技指數、 21 MSCI AC 世界原物料指數、 22 相對於 S&P 500 指數的 Russell 2000 指數、 23 相對於 Stoxx Europe 600 指數的 Stoxx Europe Small 200 指數、 24 相對於彭博大宗商品指數、 25 長期投資。
基於經濟、市場和其他考量，本資訊可能隨時變更，不應視為建議。過去績效未必反映未來報酬。預測資訊未必可靠反映未來績效。預測所依據之預設、估計、觀點、假設模型或分析，日後未必準確無誤。另類投資可能具備投機性，並涉及巨大風險，包含缺乏流動性、損失可能性偏高，以及欠缺透明度。另類投資未必適合所有客戶。資料來源：DWS Investment GmbH。
